در سال‌های اخیر، ورود رمزارزها به بازارهای مالی سنتی با چالش‌های قانونی و نظارتی متعددی همراه بوده است. نقطه‌عطف این مسیر، تأیید ETF بیت‌کوین فیوچرز در اکتبر ۲۰۲۱ توسط کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا (SEC) بود؛ اقدامی که برای نخستین بار امکان سرمایه‌گذاری غیرمستقیم در بیت‌کوین را از طریق یک صندوق قانون‌مند فراهم کرد. این تصمیم، توجه بسیاری از فعالان بازار را به خود جلب کرد، زیرا ETF اسپات بیت‌کوین تا ژانویه ۲۰۲۴ همچنان در انتظار تأیید بود. اما چرا ETF بیت‌کوین فیوچرز پیش از ETF اسپات مورد پذیرش قرار گرفت؟ پاسخ این سؤال در تفاوت‌های ساختاری، دغدغه‌های حقوقی و استراتژی نظارتی SEC نهفته است.
مسیر طولانی و پرچالش تا تأیید ETF
تاریخچه درخواست ETF بیت‌کوین به سال ۲۰۱۳ بازمی‌گردد، زمانی که برادران Winklevoss با ارائه نخستین درخواست رسمی، تلاش کردند صندوق اسپات بیت‌کوین را وارد بورس آمریکا کنند. اما SEC این درخواست را به دلیل ریسک‌های بالا، احتمال دستکاری بازار و نبود چارچوب نظارتی مشخص رد کرد. طی سال‌های بعد، شرکت‌های بزرگی مانند VanEck و WisdomTree بارها برای گرفتن مجوز ETF اسپات تلاش کردند اما ناکام ماندند.
در همین حال، بازار قراردادهای آتی بیت‌کوین به سرعت رشد کرد. از سال ۲۰۱۷، بورس CME به عنوان یک بازار معتبر تحت نظارت CFTC (کمیسیون معاملات آتی کالا) فعالیت خود را در زمینه قراردادهای آتی بیت‌کوین آغاز کرد. این تغییر مهم باعث شد SEC با ETF بیت‌کوین فیوچرز احساس امنیت بیشتری کند، زیرا این ابزار مالی بر پایه بازاری شکل می‌گرفت که قوانین شفاف و سابقه نظارتی داشت.
تفاوت ساختاری ETF اسپات و ETF بیت‌کوین فیوچرز
ETF اسپات بیت‌کوین بر اساس خرید و نگهداری واقعی بیت‌کوین فعالیت می‌کند. این مدل نیازمند زیرساخت‌های قوی کاستودی، امنیت سایبری پیشرفته و مکانیزم‌های مدیریت کلیدهای خصوصی است. سرمایه‌گذاران در ETF اسپات به‌طور غیرمستقیم مالک بیت‌کوین واقعی هستند و ارزش دارایی صندوق دقیقاً با قیمت لحظه‌ای بازار همگام می‌شود.
در مقابل، ETF بیت‌کوین فیوچرز هیچ بیت‌کوینی را مستقیماً نگهداری نمی‌کند، بلکه از قراردادهای آتی که در بورس CME معامله می‌شوند برای ردیابی قیمت استفاده می‌کند. این ساختار موجب می‌شود که ETF بیت‌کوین فیوچرز از بسیاری از مشکلات فنی، امنیتی و قانونی که ETF اسپات با آن مواجه است، مصون بماند.هرچند ETF اسپات دقت بالاتری در انعکاس قیمت واقعی بیت‌کوین دارد، اما ETF بیت‌کوین فیوچرز با استفاده از ابزارهای سنتی بازارهای مالی، برای نهادهای نظارتی آشناتر و راحت‌تر قابل کنترل است. همین تفاوت بنیادی، دلیل اصلی تأیید زودتر ETF بیت‌کوین فیوچرز بود.
دلایل حقوقی و نظارتی برای اولویت ETF بیت‌کوین فیوچرز
SEC همواره دغدغه شفافیت و کنترل دستکاری بازار را داشته است. بازار اسپات بیت‌کوین به دلیل پراکندگی صرافی‌ها و نبود نظارت متمرکز، همواره با ریسک دستکاری قیمت مواجه بوده است. در مقابل، بازار آتی CME تحت نظارت CFTC فعالیت می‌کند، نهادی که سابقه طولانی در تنظیم مقررات بازارهای مشتقه دارد.
به همین دلیل، ETF بیت‌کوین فیوچرز به‌عنوان یک ابزار کم‌ریسک‌تر برای شروع پذیرفته شد. از دید SEC، این صندوق‌ها بر پایه بازارهای قانون‌مند فعالیت می‌کنند و سازوکارهای آن‌ها مشابه ETFهای کالایی مانند طلا یا نفت است. علاوه بر این، چارچوب‌های قانونی موجود برای صندوق‌های فیوچرز به SEC امکان می‌داد بدون ایجاد قوانین جدید، این صندوق‌ها را مدیریت و کنترل کند.
پروشیرز BITO: آغازگر ETF بیت‌کوین فیوچرز
با تأیید ProShares BITO در اکتبر ۲۰۲۱، اولین ETF بیت‌کوین فیوچرز وارد بورس نیویورک شد. استقبال از این صندوق شگفت‌انگیز بود؛ BITO تنها در روز اول بیش از ۸۵۰ میلیون دلار حجم معاملاتی را به ثبت رساند. این صندوق به دومین ETF موفق تاریخ آمریکا از نظر حجم اولیه معاملات تبدیل شد. BITO نه‌تنها نشان داد که سرمایه‌گذاران نهادی آماده ورود به حوزه رمزارزها هستند، بلکه به الگویی برای صندوق‌های مشابه تبدیل شد و زمینه را برای پذیرش بیشتر بیت‌کوین در بازارهای سنتی فراهم کرد.
نقش گری گنسلر و نگاه SEC
گری گنسلر، رئیس SEC، از آغاز ریاست خود رویکردی محتاطانه نسبت به رمزارزها اتخاذ کرده است. او بارها تأکید کرده که بازار اسپات بیت‌کوین فاقد نظارت کافی است و نمی‌توان بدون اطمینان کامل از شفافیت و امنیت، ETF اسپات را تأیید کرد.
در همین راستا، او ETF بیت‌کوین فیوچرز را یک گام میانی مناسب می‌دانست که می‌تواند رفتار سرمایه‌گذاران، حجم معاملات و اثرگذاری بیت‌کوین بر بازارهای سنتی را در یک چارچوب کنترل‌شده آزمایش کند.
چالش‌ها و معایب ETF بیت‌کوین فیوچرز
با وجود موفقیت‌های اولیه، ETF بیت‌کوین فیوچرز معایب خاصی دارد. مهم‌ترین چالش، tracking error است؛ یعنی اختلاف بین قیمت صندوق و قیمت لحظه‌ای بیت‌کوین. این مشکل به دلیل ماهیت قراردادهای آتی رخ می‌دهد که همیشه هم‌زمان با بازار اسپات حرکت نمی‌کنند.
یکی دیگر از مشکلات Contango است، وضعیتی که قیمت قراردادهای آتی بالاتر از قیمت بازار نقدی است. این پدیده باعث می‌شود سرمایه‌گذاران در بلندمدت بازدهی کمتری داشته باشند، زیرا باید برای تمدید قراردادها هزینه بپردازند. همچنین ETF بیت‌کوین فیوچرز معمولاً کارمزدهای مدیریتی بالاتری نسبت به ETF اسپات دارد، زیرا مدیریت فعال قراردادها به تخصص و منابع بیشتری نیاز دارد.
از فیوچرز تا اسپات: چرا تغییر مسیر دادند؟
از اواخر ۲۰۲۲، شرایط به نفع ETF اسپات تغییر کرد. با بلوغ زیرساخت‌های کاستودی و ورود شرکت‌های معتبر مانند Coinbase Custody و Fidelity، نگرانی‌های مربوط به امنیت دارایی‌های دیجیتال کاهش یافت. همچنین صرافی‌های بین‌المللی معتبر سیستم‌های شفافیت و گزارش‌دهی بهتری ارائه دادند که اعتماد SEC را افزایش داد.
از سوی دیگر، درخواست ETF اسپات توسط شرکت‌های بزرگی مانند BlackRock فشار مضاعفی بر SEC وارد کرد. مهم‌ترین نقطه عطف، پیروزی حقوقی Grayscale در دادگاه تجدیدنظر بود که SEC را مجبور به بازنگری در سیاست‌های خود کرد. این عوامل در نهایت منجر به تأیید ETF اسپات در ژانویه ۲۰۲۴ شد، اما ETF بیت‌کوین فیوچرز نقش کلیدی در این گذار ایفا کرد.
تجربه آمریکا و اهمیت ETF بیت‌کوین فیوچرز برای ایران
تصمیم آمریکا برای شروع با ETF بیت‌کوین فیوچرز درس‌های ارزشمندی دارد. این رویکرد محتاطانه، ریسک ورود ناگهانی بیت‌کوین به بازارهای سرمایه را کاهش داد و زمان لازم برای ایجاد زیرساخت‌های قانونی و فنی را فراهم کرد.
برای ایران نیز، که هنوز بازار رمزارزها فاقد چارچوب نظارتی رسمی است، آغاز با ETF بیت‌کوین فیوچرز می‌تواند یک گام عملی و امن باشد. این مدل نه‌تنها ریسک‌های امنیتی مرتبط با نگهداری مستقیم بیت‌کوین را حذف می‌کند، بلکه امکان نظارت دقیق‌تر توسط نهادهای مالی را نیز فراهم می‌آورد.
برای مطالعه بیشتر، مقاله تجربه آمریکا و ETF بیت‌کوین: راهی برای ایران را بخوانید.
جمع‌بندی
راه‌اندازی ETF بیت‌کوین فیوچرز پیش از ETF اسپات نتیجه مجموعه‌ای از ملاحظات قانونی، زیرساختی و بازار بود. این تصمیم به SEC اجازه داد تا در یک محیط کنترل‌شده، واکنش سرمایه‌گذاران و تأثیرات بالقوه بیت‌کوین را بررسی کند. تجربه BITO و صندوق‌های مشابه نشان داد که ETF بیت‌کوین فیوچرز نه‌تنها یک ابزار مالی کارآمد است، بلکه مسیری برای افزایش پذیرش عمومی و نهادی بیت‌کوین محسوب می‌شود.
